Introduction en bourse de SpaceX ? Je passe mon tour.

SpaceX, OpenAI, Anthropic. Si vous avez suivi l'actualité financière ces derniers mois, ces trois noms devraient vous être familiers. Et pour cause : leur valorisation cumulée est estimée entre 3 500 et 4 000 milliards de dollars, soit l'équivalent de l'ensemble de la bourse du Royaume-Uni. Autrement dit, ces trois entreprises pèsent autant que toutes les sociétés cotées à Londres réunies. Ce qui les rend particulièrement scrutées en ce moment, c'est qu'après avoir longtemps été l'apanage des investisseurs privés (private equity), elles s'apprêtent à ouvrir leur capital au grand public via des introductions en bourse (Initial Public Offering ou IPO).
C'est déjà le cas de SpaceX, dont l'IPO a eu lieu le 12 juin. OpenAI et Anthropic devraient emboîter le pas, même si le calendrier reste incertain.
Face à cette actualité qui agite les marchés, une question légitime se pose : les investisseurs ont-ils intérêt à participer ?
La réponse courte est : pas immédiatement, et pour de bonnes raisons.

Les IPO : un pari historiquement perdant

Les introductions en bourse font beaucoup de bruit. Elles font la une des journaux, alimentent les conversations de dîner, et donnent l'impression de rater quelque chose si on n'y participe pas.
Mais que dit la recherche académique ?

Le professeur Jay Ritter a analysé toutes les introductions en bourse américaines entre 1970 et 1990. Résultat : cinq ans après leur entrée en bourse, ces actions affichaient un rendement moyen de 5 % par an, contre 12 % pour des actions comparables déjà cotées. Une étude plus récente de Dimensional Fund Advisors, portant sur plus de 6 000 IPO entre 1991 et 2018, confirme le même schéma : un portefeuille constitué d'introductions en bourse sous-performe le marché d'environ 2 % par an.

Pourquoi les IPO sous-performent : deux mécanismes clés
Derrière ces chiffres, deux mécanismes bien documentés.

1) La lock-up period : les insiders passent à la caisse

Lors d'une introduction en bourse, les fondateurs, dirigeants et investisseurs initiaux - les « insiders » - ne peuvent pas vendre leurs actions immédiatement. Ils sont soumis à une période de blocage, la "lock-up period", qui dure généralement entre 90 et 180 jours. La logique est simple : si les créateurs de l'entreprise vendaient massivement dès le premier jour, le signal envoyé au marché serait dévastateur.

Mais à l'expiration de cette période, ils peuvent vendre. Et souvent, ils le font. Les volumes d'actions qui arrivent alors sur le marché peuvent être considérables, créant une pression baissière mécanique et prévisible sur le cours. Les études académiques documentent une baisse anormale de 1 % à 3 % dans les semaines entourant l'expiration de la lock-up.

Résultat : les insiders sortent dans de bonnes conditions, et ce sont les investisseurs ayant acheté dans l'euphorie du premier jour qui en font les frais.

2) Un engouement qui coûte cher

Le professeur Ritter a également mis en évidence ce qu'il appelle l'hypothèse des « fads », les modes passagères. Les entreprises ont tendance à entrer en bourse précisément au moment où les investisseurs sont irrationnellement optimistes sur leur secteur. L'offre rencontre la demande au pire moment pour l'acheteur : les valorisations sont gonflées par l'enthousiasme, et la correction qui suit ramène les prix vers leur valeur fondamentale.
SpaceX, l'intelligence artificielle, la conquête spatiale, des fondateurs iconiques... il est difficile d'imaginer un terrain plus fertile pour ce type d'engouement.

La flexibilité, un joker de luxe

Les fonds indiciels classiques, les ETF qui répliquent le S&P 500 ou le MSCI World, n'ont pas le choix. Dès qu'une grande entreprise est admise dans un indice, ces fonds doivent l'acheter, au prix du marché, à la date fixée. Et comme tout le monde sait à l'avance qu'ils vont devoir acheter, d'autres acteurs les devancent, font monter le cours, et les fonds indiciels paient le surcoût. La recherche académique estime que cette friction coûte entre 0,47 % et 0,70 % par an à l'investisseur — un coût invisible mais bien réel, supporté par les millions d'épargnants qui investissent via ces véhicules.

Dans le cas de SpaceX, cette logique sera poussée à l'extrême. Certains fournisseurs d'indices ont d'ailleurs déjà assoupli leurs règles pour inclure l'entreprise plus rapidement. Ce qui signifie que des dizaines de millions d'investisseurs particuliers, via leurs ETF, seront mécaniquement acheteurs d'une action au moment précis où les insiders ont hâte de vendre. Cela pourrait laisser un goût amer par la suite.

Les fonds que nous utilisons ne sont pas des fonds indiciels classiques. Ils s'en inspirent dans leur philosophie (diversification, faibles coûts, discipline), mais bénéficient d'une flexibilité essentielle : ils peuvent attendre. Généralement 6 à 12 mois après une introduction en bourse, le temps que les prix se stabilisent, que la lock-up expire et que l'euphorie initiale retombe. Une approche dictée par la recherche académique.

SpaceX, OpenAI et Anthropic intégreront les portefeuilles un jour. Mais au bon prix et au bon moment, sans servir de parachute doré aux fondateurs.

Discipline, encore et toujours

Les IPO des trois mastodontes des marchés privés font énormément parler d'elles. Mais comme toujours, mieux vaut éviter les unes racoleuses et l'engouement irrationnel des foules.
La recherche académique nous invite à la patience. C'est fidèle à nos principes, et c'est précisément ce qui guide nos décisions d'investissement avec, à la clé, de meilleures chances d'obtenir un bon résultat sur le long terme.
Reste à voir si l'engouement autour de SpaceX et de ses consœurs est réellement justifié, et si cette fois-ci c'est vraiment différent. Sur la base de l'histoire, on est en droit d'être sceptique.